创建时间:2021-09-13 10:59
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北京证券交易所发展路径思考与建议

文丨向璐瑶

 

 

引言:今年9月2日,习近平总书记在2021年中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会上视频致辞时指出“将继续支持中小企业创新发展,深化新三板改革,设立北交所,打造服务创新型中小企业主阵地”。从长期来看,北京证券交易所(以下简称“北交所”)的设立,将对国内资本市场的发展产生深远的影响,是完善多层次资本市场、促进中小企业创新高质量发展的重要一步。

 

 

一、北京证券交易所的定位
 

 

过去,我国曾存在主板、创业板、科创板、中小板、新三板五大板块。从功能定位来看,主板服务于大中型上市公司,创业板聚焦成长型创新创业企业,科创板则强调科技性实力,关注科技创新型企业,中小板服务于中小型公司,新三板则重点关注创新型、创业型、成长型中小微企业。新近提出的北交所则脱胎于新三板,由新三板精选层升级而来,定位“小而美”的中小企业。由于精选层上市门槛低于主板、创业板、科创板,因此,北交所可以与其他板块形成互补竞争之势。

 

从我国来看,设立北交所体现了国家对中小企业的重视。民营企业,尤其是中小企业,对我国社会经济的发展非常重要。一方面,中小企业能够提升经济活力、激发创新,另一方面,中小企业可以创造大量的就业机会。在我国,中小企业贡献了50%以上的税收,60%以上的GDP,70%以上的技术创新,解决了80%以上的城镇就业。

 

然而,新冠疫情后,全社会消费需求减少,上游原材料价格暴涨,中小企业的利润持续承压下行,部分中小企业出现现金流问题,经营陷入了困境。从市场经验来看,解决方案除了税收优惠政策以外,还须要畅通中小企业的融资渠道。这也是我国当前设立北交所的意义所在。

 

二、建立北交所的必要性
 

 

首先,中小企业需要一个畅通的融资渠道。中小企业融资是全球性的难题。在间接融资渠道方面,银行风险厌恶度高,因此更偏好向大企业提供贷款。虽然监管机构常年通过政策倾斜来引导银行支持小微企业,但就各方面情况来看,市场反馈与政策预期仍有较大的差距。在直接融资方面,当前我国资本市场存在中小微企业融资渠道“缺口”。以主板为例,主板上市公司必须满足连续三年盈利且金额大于3000万元的条件,科创板的门槛虽然较低,但科创板又更多地聚焦于独角兽,也远远超出一般中小企业的能力范畴,而中小板、创业板也并没有很好地发挥其服务小微企业、支持科创企业的作用。这样一个市场“缺口”的弥补,还需要配套制度的支持,其中包括投资者准入、交易制度、融资产品、信息披露等。而北交所针对中小微企业,面向“专精特新”,在一定程度上可以补足当前我国资本市场中小企业融资渠道的“缺口”,为中小企业融资提供一个畅通的渠道。

 

其次,已有的新三板并未很好地发挥其为中小微企业服务的功能。首先,新三板扶持实业的效果并不理想。2013年12月31日起,新三板开始大幅度扩容,面向全国接受企业挂牌申请,2016年挂牌企业数量突破万家,2017年达到峰值——11630家。但是当时新三板市值最高的公司主要是非实业公司,如九鼎投资、中科招商等投资机构、嘉行传媒等明星工作室。因此,在实践中,新三板扶持实业的效果未达预期。此外,新三板投资门槛过高,大量投资者被排除在外,交易总量长期增长不足。从要求来看,新三板投资门槛为要求投资者具有500万金融资产,令很多投资者望而却步;2019年,新三板投资门槛下调到200万,创新层和精选层准入门槛进一步降到150万和100万,但总体来看,额度的标准对于个人投资者仍然较高。相比而言,科创板投资准入门槛只有50万,创业板投资门槛仅10万。可以说,新三板的投资门槛较科创板和创业板而言吸引力明显不足。此外,新三板挂牌企业也有面临较大的挑战。这是因为过高的投资门槛导致流动性不足,交易惨淡,而本为融资而来的中小微企业在并未实现有效融资,还要额外交高达几十万每年的挂牌费。同时,挂牌后的新三板企业主要通过定向增发融资,但是由于大量企业良莠不齐,导致定向增发面临较大的难度。面对新三板的实际情况,资质相对较好的企业更加坚定了上主板的决心。长此以往,新三板的发展陷入困局。截止2021年9月2日,新三板挂牌企业共7304家,距离2017年峰值11630家萎缩了37%。2020年,新三板成交金额为1295亿元,比2017年下降了43%。总结来说,新三板面临着扶持实业不力、市场流动性不足、企业融资不畅、企业数量萎缩的问题,并未有效实现其为中小微企业服务的初衷。

 

此外,当前我国中小企业还缺乏与资本市场的连接。当下,我国资本市场以场内为主,场外市场发展不足。国家设立北交所将优质中小企业直接转到场内市场,北交所将成为衔接场内外股权市场和资本市场的桥梁。

 

三、北交所的建设思路
 

 

在建设思路上,北交所试点注册制是对现有新三板精选层的升级。根据挂牌公司质量,新三板被分为基础层、创新层,和精选层。目前精选层有66家公司,预计这66家公司将成为北交所首批上市公司;创新层有1250家公司,将成为冲刺北交所的后备军。

 

北交所还将平移新三板精选层各项制度,并试点证券发行注册制。这将极大地鼓励创新型中小企业登陆资本市场,有利于提高新三板活力。北交所IPO的基本条件、标准及补充条件整理如下: 

 

表1:北交所上市基本条件

表2:北交所上市标准

 

表3:北交所上市补充条件

 

四、设立北交所的意义

 

首先,对于新三板已有挂牌企业而言,北交所的建立有利于增强其流动性。将全国中小企业股转系统转设为北交所,实际是对全国中小企业股转系统的级别提升,这有利于提升新三板股票的吸引力和投资者关注度。同时,如果北交所接纳新三板精选层企业,将直接增加这部分企业的流动性,使其获得便捷的资本市场后续融资机会。

 

对于中小企业而言,设立北交所有利于促进中小企业创新高质量发展,增强对中小企业金融支持。北交所旨在服务专精特新中小企业,可以更好发挥资本市场功能作用、促进科技与资本融合、支持中小企业创新发展。同时,设立北交所也在一定程度上满足了创新型中小企业多元化融资需求,提供多种融资品种选择、建立各类制度安排和灵活的发行机制,降低中小企业融资成本。

 

从建立多层次资本市场的角度看,北交所是我国建立多层次资本市场的重要一步。北交所定向接受新三板企业的挂牌申请,在很大程度上加速了新三板企业向场内市场发展的步伐和格局。设立北交所在构建双循环经济体系、提高直接融资比重、服务实体经济方面意义重大。未来,北京、上海、深圳三大全国性交易所服务不同行业、不同地区、不同发展阶段的企业,资本触达中小企业更加迅速有效、场外转场内更加便捷,有利于建立更具包容性和适应性的多层次资本市场体系。同时,北交所的设立有利于持续深化新三板改革,持续提升市场功能,激发市场活力,是对资本市场构建新发展格局、推动高质量发展作出的新的重大战略部署。

 

五、北交所建设实践建议

 

首先,在探讨北交所定位时,可以重点考虑北交所和新三板市场的关系问题。目前,北交所更像是新三板市场深化改革的一个部分,但未来,北交所和新三板还是可能出现分离,因为北交所还可能承接回归的中概股。同时,在制度设计方面,北交所可以借鉴的国际国内已有的经验,比如美国纳斯达克市场、中小板、创业板等。

 

其次,要发展壮大北交所,还应当关注流动性问题。长期以来,新三板的准入标准对于个人投资者较高。相比而言,科创板投资准入门槛只有50万,创业板投资门槛仅10万。因此北交所想要寻求长远发展,可以考虑根据精选层定位、企业质量、投资风险等,合理调整准入门槛,进一步提高市场流动性。

 

最后,完善多层次资本市场,让不同规模的公司在不同层级的证券交易所上市,还要做好投资者教育工作,做好风险匹配工作。高风险投资不适合每一位投资者,因此做好投资者教育,让投资者充分了解相关风险、量力而行,才能使投资者更理智,以更规范的方式参与到资本市场中,投资者的积极、理智参与有利于我国资本市场进一步规范和发展。

 

 

 

 

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